AMD의 35% 성장 약속, 복잡한 현실과 마주하다

AMD의 35% 성장 약속, 복잡한 현실과 마주하다

어드밴스드 마이크로 디바이스(Advanced Micro Devices, AMD) 경영진은 월요일 투자자들 앞에서 반도체 산업에서 가장 공격적인 확장 목표 중 하나인 2030년까지 연평균 약 35%의 복합 매출 성장률을 제시했다. 그러나 주가는 분기별 예상치를 뛰어넘었음에도 불구하고 장 마감 후 거래에서 3~4% 하락하며 고전했다. 이러한 괴리는 낙관적인 가이던스나 비관적인 거래보다 더 흥미로운 사실을 드러낸다. 이는 AI 인프라 거래가 실제로 주주 수익으로 어떻게 전환되는지에 대한 복잡한 메커니즘을 보여준다.

AMD의 비전과 시장 반응 사이의 간극은 인공지능 수요의 실재 여부에 관한 것이 아니다. 전년 대비 36% 증가한 3분기 매출 92억 달러가 그 질문에 답했다. 오히려 투자자들은 더 정교한 퍼즐을 분석하고 있다. 수정된 대중국 수출, 후반기에 집중된 하이퍼스케일 약정, 그리고 연간 액셀러레이터 새로고침을 통해 그 수요를 포착하려는 AMD의 경로가 경영진이 방금 약속한 성장률을 지속할 수 있는지 여부다.

이번 분기 실적이 실제로 드러낸 것

AMD의 3분기 실적은 데이터 센터 사업이 전년 대비 22% 증가한 분기당 43억 달러 규모의 견고한 사업으로 자리매김했으며, 52%의 GAAP 총마진으로 운영되고 있음을 입증했다. 4분기 가이던스 중간값 96억 달러는 2026년에 진입하면서 전년 대비 25% 성장을 암시한다. 특히, 경영진은 이 가이던스가 중국으로의 MI308 출하에서 발생하는 의미 있는 매출을 제외한다고 밝혔는데, 이는 사실상 AMD의 '핵심' 수요를 한정 짓는 것이다.

이러한 제외는 성장 서사를 투기적인 중국 시장 회복이 아닌 검증 가능한 서구 데이터 센터 모멘텀에 고정시키기 때문에 중요하다. 분기 비GAAP 영업이익은 22억 4천만 달러에 달했으며, 주당 희석 이익은 1.20달러로 Instinct MI300 액셀러레이터의 규모 확장으로 인한 제품 믹스 개선을 반영한다. 54%의 비GAAP 총마진은 4분기에 가이던스 54.5%로 확대될 예정인데, 이는 중국 AI 판매가 재개되기 전에도 AMD의 AI 제품 포트폴리오가 구조적인 수익성을 유지할 수 있음을 보여준다.

AMD의 연간 Instinct 로드맵—2025년 중반에 MI350 출하, 2026년에 MI400 예정, OpenAI 배포용으로 MI450 확인—은 AMD가 역사적으로 유지해 온 것보다 더 빠른 하드웨어 출시 주기를 나타낸다. 이는 하이퍼스케일 고객들이 이제 엔비디아의 속도에 맞추거나 능가하는 새로고침 주기를 기대하며, AI 인프라 경쟁의 자본 집약도와 실행 위험 프로필을 근본적으로 변화시키고 있기 때문에 중요하다.

투자 논제: 그럴듯함 대 확률

2025년 약 340억 달러를 기준으로 35%의 복합 성장률이 5년간 유지된다면 AMD는 2028년에 890억 달러, 2030년에 1550억 달러에 도달할 것을 의미한다. 수학은 간단하다. 시장의 회의론은 각기 다른 위험-수익 프로필을 가진 세 가지 성장 동인을 통한 지속 가능성에 집중된다.

10월 6일 발표된 OpenAI와의 계약—2026년 하반기에 1GW(기가와트)로 시작하여 6GW 규모의 Instinct 용량에 대한 다년간의 약속—은 AMD의 소프트웨어 스택과 랙 스케일 아키텍처가 최고 수준의 준비 상태에 도달했음을 가장 명확하게 검증한다. 이는 점진적인 점유율 확대가 아니다. 이는 공개된 배포 일정을 가진 하이퍼스케일 볼륨에서 명시된 두 번째 공급원으로서의 입지를 의미한다. 거래 구조에는 AMD 주식의 최대 10%(약 1억 6천만 주)에 대한 옵션이 포함되어 있으며, 이는 회사가 대표 고객 확보를 위해 희석을 감수했음을 시사한다.

그러나 이 타이밍은 논제의 핵심적인 긴장감을 드러낸다. OpenAI의 첫 번째 기가와트는 2026년 말까지 배포되지 않으므로, 이 주요 승리가 2025년에는 아무런 기여도 하지 못하며 2026년에도 제한적인 매출만 기여할 것이다. 경영진이 예상하는 향후 1218개월간의 성장은 이름 없는 기업 고객, 국가 AI 이니셔티브, 그리고 기존 하이퍼스케일 관계에서 나와야 한다. 이는 예측 불확실성이 가장 높은 파이프라인 구성 요소들이다. OpenAI 거래는 20272028년 성장을 검증하지만, 단기적인 가시성에는 저점을 만든다.

중국은 계산을 더욱 복잡하게 만든다. 4월의 수출 통제 확대가 8억 달러 규모의 MI308 출하를 막을 위협이 된 후, 8월의 타협안으로 인해 판매가 재개되었으며, 매출의 15%는 미국 정부로 흘러 들어간다. 4분기 가이던스에서 이를 제외하기로 한 경영진의 결정은 보수적이지만, 정책 변화는 중국을 시장으로서 근본적으로 재평가한다. 잠재적으로 15억 달러 규모의 고마진 기회였던 것이 이제는 접근 가능하지만 구조적으로 수익률이 낮은 지역이 되었다. 중국이 계속 제외되더라도 35%의 연평균 복합 성장률(CAGR)은 깨지지 않지만, 중국이 수익성이 감소된 상태로 돌아온다면 압박을 받을 수 있다.

마진 궤적은 성장이 가치를 증대시키는지 아니면 단순히 매출만 늘리는지를 결정할 것이다. 현재 54%의 비GAAP 총마진은 중국 AI 물량과 OpenAI의 가격 투명한 랙 배포가 확대되기 전의 유리한 믹스를 반영한다. 역사적으로 하이퍼스케일에서 엔비디아로부터 점유율을 확보하려면 경쟁력 있는 가격 책정이 필요했다. OpenAI는 동시에 AWS와 380억 달러 규모의 엔비디아 중심 약정을 체결하여 GPU 용량에 대한 명확한 시장 가격을 설정했다. 2027년까지 총마진을 58%로 확대하는 대신 53~55%로 모델링하는 것은 마진 붕괴를 가정하지 않으면서도 이러한 경쟁 현실을 인정하는 것이다.

아무도 논의하고 싶어 하지 않는 엔비디아 요인

AMD의 MI400 세대는 2026년 엔비디아의 블랙웰(Blackwell) 교체 주기와 직접적으로 겹치며, 2027년에는 루빈(Rubin)이 뒤를 잇는다. 이는 우연한 타이밍이 아니다. 이는 현직 기업이 자체 업그레이드 기간에 공격하는 구조적 도전이다. 2026년 배포를 위해 AMD 액셀러레이터를 평가하는 모든 CIO는 동시에 엔비디아의 차세대 아키텍처를 비슷한 인도 일정으로 제안받고 있다.

이러한 경쟁 역학은 AMD의 실행에도 불구하고 시장 멀티플(배수)이 압축된 상태로 유지되는 이유를 설명한다. 투자자들은 성공적인 점유율 확대조차도 공급업체 통합보다는 가격 압박, 판매 주기 연장, 고객 다각화 전략과 함께 올 확률을 할인하고 있다. OpenAI 거래는 AMD 기술에 대한 지지 못지않게 단일 공급업체 위험을 피하려는 OpenAI의 의지에 대한 선언이다.

지금 정말 중요한 것

AMD는 검증 분기를 보냈다. 지속 가능한 마진으로 분기당 40억 달러를 창출하는 데이터 센터 운영을 입증했다. 10월 OpenAI와의 계약은 다년간의 AI 성장을 서사에서 계약된 파이프라인으로 전환했다. 이는 사실이다. 35%의 복합 성장률 가이던스는 AI 자본 지출이 지속되고, ROCm 생태계 마찰이 계속 감소하며, AMD가 연간 액셀러레이터 출시 주기를 차질 없이 실행한다면 가능한 결과의 상한선을 나타낸다.

그러나 투자자들의 미온적인 반응은 더 현실적인 계산을 반영한다. 후반기에 집중된 하이퍼스케일 매출, 마진 희석을 유발하는 대중국 판매, 그리고 엔비디아의 업그레이드 주기와 겹치는 시점은 AMD가 복합적인 성장 모멘텀이 필요한 바로 그 시점에 실행 위험을 야기한다. 시장은 AMD를 성장주로 평가하고 있지만, 불확실성이 낮은 복합 성장주에 일반적으로 적용되는 멀티플(배수)은 아니다. 경영진의 35년 비전과 시장의 23년 신뢰 기간 사이의 그 간극에 실제 투자 결정이 존재한다.