제로섬 스테이블코인 전쟁: 3천억 달러 규모의 시장에서 서클, 테더 및 신규 진입자들이 벌이는 점유율 경쟁

디지털 달러 대결: 3천억 달러 규모 스테이블코인 시장을 재편하는 규제 수렴

한때 편안했던 서클(Circle)의 USDC와 테더(Tether)의 USDT 양강 체제가 흔들리고 있다. 3천억 달러 규모의 스테이블코인 시장에 신규 진입자들이 대거 유입될 조짐을 보이면서다. 시장 역학 분석 결과에 따르면, 향후 12~24개월 동안 전례 없는 시장 점유율 경쟁이 펼쳐질 것이며, 한때 영구적으로 보였던 규제 우위는 빠르게 사라질 전망이다.

이러한 변화의 중심에는 냉혹한 현실이 자리 잡고 있다. 암호화폐 시장 전체가 극적으로 확장되지 않는 한, 스테이블코인 시장은 제로섬 게임이 될 가능성이 높으며, 한 발행사의 이득은 다른 발행사의 손실로 직결될 수 있다는 것이다.

테더의 전략적 움직임, 서클의 안방 위협

경쟁 구도를 재편하는 가장 중요한 촉매제는 테더가 발표한 USAT다. USAT는 앵커리지 디지털 은행(Anchorage Digital Bank)을 통해 발행되며 칸토 피츠제럴드(Cantor Fitzgerald)가 수탁사 역할을 하는 미국 규제 준수 스테이블코인이다. 이러한 움직임은 서클의 주요 경쟁 우위인 미국 시장 내 규제 준수 역량에 대한 직접적인 도전이다.

미국 내 포괄적인 스테이블코인 규제를 확립하는 최근 제정된 GENIUS 법안에 따라, USDC와 곧 출시될 USAT는 동일한 규제 준수 프레임워크 내에서 운영될 것이다. 이 법안은 유동 자산으로 전액 준비금 보유, 월별 준비금 보고서 제출, 연간 감사 의무를 규정하며, 이는 '규제 준수 옵션'으로서 서클이 가졌던 기존의 우위를 없앤다.

테더와 서클이 글로벌 스테이블코인 공급량의 약 85%를 차지하고 있어 시장 집중도는 여전히 높다. 현재 데이터에 따르면, 전체 스테이블코인 시장은 2,900억~3,000억 달러 규모로, 전체 암호화폐 시가총액의 약 7%를 차지한다.

토큰화된 국채라는 숨겨진 카드

덜 명확하지만 잠재적으로 더 파괴적인 힘은 토큰화된 머니마켓펀드(MMF)가 거래 담보로 점점 더 많이 수용되고 있다는 점에서 나타난다. 블랙록(BlackRock)의 BUIDL 펀드는 현재 크립토닷컴(Crypto.com)과 데리비트(Deribit)에서 증거금 담보로 인정되고 있으며, 이는 트레이더들이 유휴 자본에 대해 생각하는 방식에 근본적인 변화를 의미한다.

현재 약 70억 달러 규모의 토큰화된 국채 및 머니마켓펀드 부문은 거래 유용성을 희생하지 않으면서도 기존 스테이블코인 보유를 대체할 수 있는 수익 발생형 대안을 제공한다. 이러한 발전은 분석가들이 무이자 법정화폐 스테이블코인의 "잠재적 경쟁자(stealth competitor)"라고 부르는 것을 만들어내며, 역사적으로 발행사의 경제를 지탱했던 비활성 잔액을 잠식할 가능성이 있다.

한 시장 전략가는 "규제 해자(moat)는 줄어들고 분배 해자(moat)는 확장되고 있다"고 언급하며, 경쟁이 규제 차별화보다는 보편성(ubiquity)에 점점 더 집중될 것임을 강조했다.

거래소 자체 스테이블코인의 등장

하이퍼리퀴드(Hyperliquid)의 접근 방식은 기존 플레이어들에게 또 다른 진화적 압력을 가하고 있다. 이 파생상품 거래소는 자체 플랫폼 전용 스테이블코인인 USDH를 발행하기 위해 네이티브 마켓츠(Native Markets)를 선택했으며, 동시에 HYPE 토큰에 대한 서클의 투자를 확보하고 크로스체인 전송 프로토콜 버전 2(Cross-Chain Transfer Protocol version 2)를 통해 네이티브 USDC를 배포했다.

이러한 이중 전략은 복잡한 역학 관계를 보여준다. 플랫폼들은 독점 토큰을 통해 가치를 포착하는 동시에 기존 대안으로 헤징하려 한다. 거래소 자체 스테이블코인은 내부 자금 흐름과 통합된 사용자 경험이라는 이점이 있지만, 더 광범위한 채택에 필요한 플랫폼 외부 유동성 확보 및 다중 체인(multi-chain) 존재감 구축에는 상당한 어려움이 따른다.

이 모델은 플랫폼 경제학에 분명한 이점을 제공한다. 즉, 통합된 담보, 보조금 지원 수수료, 거래 기능과의 긴밀한 연동 등이다. 그러나 강력한 상환 메커니즘과 자체 플랫폼을 넘어서는 수용 없이는, 이러한 토큰들은 업계 관찰자들이 "플랫폼 내 화폐(in-venue money)"라고 부르는 것에 그칠 뿐, 글로벌 유동성을 가진 디지털 달러가 되기는 어려울 위험이 있다.

결제 부문의 약속은 여전히 미완성

상업 결제에서 스테이블코인 채택에 대한 수년간의 추측에도 불구하고, 여전히 거래 및 탈중앙화 금융(DeFi) 담보가 주요 사용 패턴을 지배하고 있다. 연간 온체인(on-chain) 전송량이 수십조 달러에 달하지만, 결제는 거래 애플리케이션에 비해 실제 수요의 소수를 차지한다.

이러한 집중 현상은 페이팔(PayPal)의 PYUSD(약 13억 달러 공급량)나 리플(Ripple)의 RLUSD(10억 달러 미만)와 같은 신규 진입자들이 의미 있는 규모를 달성하는 데 상당한 장애물에 직면하고 있음을 의미한다. 거래소 유동성 및 파생상품 플랫폼 수용을 둘러싼 네트워크 효과는 결제 중심 스테이블코인에게 강력한 진입 장벽을 만든다.

규제 수렴으로 공정 경쟁 환경 조성

규제 환경은 유럽의 MiCA(Markets in Crypto-Assets) 프레임워크가 2024년 6월 발효되고 미국 GENIUS 법안이 국내 표준을 확립하면서 빠르게 진화했다. 이러한 병행 발전은 주요 발행사들 간의 규제 준수 동등성을 만들면서도, 규모가 큰 플레이어에게 유리한 운영 비용 증가로 이어질 수 있다.

유럽은행감독청(EBA)과 유럽증권시장감독청(ESMA)은 상환 절차, 유동성 스트레스 테스트, 거버넌스 요구 사항에 대한 기술 표준을 계속해서 다듬고 있다. 한편, 영란은행(Bank of England)은 시스템적으로 중요한 스테이블코인에 대한 보유 한도(holding caps)를 제안했으며, 이는 채택될 경우 독특한 제한을 만들 수 있다.

전문 트레이더를 위한 시장 구조 함의

전개되는 경쟁 역학은 정교한 시장 참여자들에게 특정한 영향을 미친다. USAT의 미국 플랫폼 초기 상장과 관련하여 이벤트 기반 기회가 나타날 수 있으며, 전환 기간 동안 USDT/USAT 쌍 간의 베이시스 거래(basis trading) 기회도 잠재적으로 존재한다.

토큰화된 머니마켓펀드가 담보로 점점 더 많이 수용되면서, 전통적인 스테이블코인에서 수익 발생형 대안으로의 전환 압력이 커지고 있다. 증거금 요건이 있는 전문 트레이더들은 국채 수익률과 담보 유용성을 결합한 BUIDL 및 유사 상품을 선호할 가능성이 높다.

특히 테더가 낮은 수수료의 결제를 위해 트론(TRON)에 크게 의존하는 것과 관련하여 체인 집중 위험이 지속되고 있다. 이러한 집중은 정책적 민감성을 야기하며, 규제 환경에 불리한 변화가 발생할 경우 트론-이더리움 또는 트론-베이스(Base) 스테이블코인 경로에서 스프레드 확대(spread widening)를 초래할 수 있다.

미래 지향적 투자 관점

시장 구조 분석은 향후 12~~24개월에 대한 여러 시나리오를 제시한다. 기본 시나리오(base case)는 현재 수준에서 스테이블코인 시장이 3,500억~~4,000억 달러로 성장할 것으로 예상하며, 이는 장기적인 채택 동인보다는 주로 암호화폐 시장의 베타(beta)에 의해 주도될 것이다.

이러한 확대되는 파이 내에서, 테더 복합체(USDT와 USAT 합산)는 규제 준수 버전의 미국 플랫폼 상장이 성공적으로 이루어질 경우 60~~65%의 합산 시장 점유율에서 안정화될 수 있다. 서클의 USDC는 25~~30%의 점유율을 유지할 수 있으며, 이는 가맹점 및 핀테크 파트너십 실행과 연결된 상승 잠재력을 가질 것이다.

비트코인과 이더리움 가격의 급등과 강화된 규제 명확성이 결합되는 낙관적 시나리오(bull case)에서는 총 스테이블코인 공급량이 4,500억 달러를 넘어설 수 있다. 이러한 결과는 위험 선호 암호화폐 심리와 성공적인 기관 뱅킹 파트너십을 모두 필요로 할 것이다.

반대로, 정책적 마찰, 특히 제안된 영국 보유 한도나 유럽 기술 표준의 복잡성과 관련된 비관적 시나리오(bear case)에서는 성장이 현재 수준에 머물면서 토큰화된 머니마켓펀드로의 전환이 가속화될 수 있다.

시장 선두 주자를 위한 전략적 포지셔닝

서클이 시장 점유율을 방어하고 확장하기 위한 길은 철저한 유통 집중과 신흥 플랫폼에서의 자체적인 존재감을 요구한다. 하이퍼리퀴드에 대한 회사의 투자와 크로스체인 전송 프로토콜 버전 2의 배포는 이러한 전략을 보여주며, 단순한 규제 준수 우위를 넘어선 내재된 유용성을 창출한다.

테더의 과제는 USDT의 글로벌 네트워크 효과를 잠식하지 않으면서 USAT를 깨끗하게 실행하는 것이다. 즉, 투명한 월별 준비금 보고서와 연간 감사를 유지하는 것이다. 이 이중 브랜드 전략은 메시지 전달의 복잡성을 야기하지만, 지리적 및 규제적 분산 효과를 제공한다.

전문 시장 참여자들에게 있어 주요 선행 지표는 발행사별 기본 발행 및 상환 패턴, 주요 플랫폼의 담보 적격 목록 확장, 그리고 결제와 거래 애플리케이션에 할당되는 스테이블코인 전송 점유율의 변화 등이다.

2025년 스테이블코인 전쟁은 궁극적으로 규제 차익거래가 아니라, 우월한 유통, 내재된 유용성, 그리고 진화하는 디지털 금융 인프라에 대한 적응을 통해 승리할 것이다. 이러한 맥락에서 3천억 달러 규모의 질문은 시장이 성장할 것인가가 아니라, 그 성장이 흐르는 '파이프'를 누가 통제할 것인가가 될 것이다.

면책 조항: 이 분석은 현재 시장 데이터와 확립된 경제 지표를 기반으로 합니다. 과거 성과가 미래 결과를 보장하지 않습니다. 독자들은 개인화된 투자 조언을 위해 자격을 갖춘 금융 전문가와 상담해야 합니다.