IREN의 97억 달러 마이크로소프트 도박: 과장된 소문 뒤에 숨겨진 진짜 숫자
한때 비트코인 채굴 기업이었던 IREN이 올해 최대 AI 인프라 계약을 따냈지만, 상세 계약 내용은 다른 이야기를 하고 있다.
IREN Limited는 11월 3일 마이크로소프트와의 97억 달러 규모 파트너십을 발표했고, 시장은 열광했다. 주가는 점심시간 전 73.65달러라는 사상 최고치를 기록하며 단 하루 아침에 시가총액 약 40억 달러를 추가했다. 마이크로소프트는 5년간의 GPU 클라우드 계약에 합의했으며, 엔비디아의 강력한 GB300 칩을 확보하여 애저(Azure) 및 OpenAI 운영을 지원하기로 했다. 재생에너지로 비트코인을 채굴하며 시작했던 이 회사에게는 AI 인프라로의 전환이 성공했음을 보여주는 완벽한 증거처럼 보였다.
하지만 그 흥분을 걷어내면, 더 복잡한 이야기가 드러난다. 이 계약은 현금 횡재가 아니라, 마이크로소프트의 용량 부족을 IREN의 가장 큰 건설 및 실행 과제로 바꾸는 재정적 균형 잡기다.
숫자의 이면: 19억 4천만 달러의 현금 수령은 아니다
투자자들은 IREN이 총 계약액의 약 20%에 해당하는 거의 20억 달러를 선불로 챙긴 것처럼 몰려들었다. 하지만 규제 서류에 숨겨진 진실은 더욱 신중한 그림을 보여준다.
마이크로소프트의 대금 지급은 단계적으로 이루어진다. 각 지급액은 텍사스 주 차일드레스(Childress)에 위치한 IREN의 750메가와트 규모 캠퍼스 내 특정 데이터센터 ‘홀’이 가동될 때만 지급된다. 이 거대 기술 기업은 인도 전 20%의 보증금을 지불하지만, 이 금액은 2년 운영 후 서비스 요금에서 공제된다. 다시 말해, 이는 공돈이 아니라 이익을 불리는 것이 아닌 건설 자금을 조달하기 위한 구조화된 현금 흐름이다.
이것이 중요한 이유는 IREN이 이미 델 테크놀로지스(Dell Technologies)로부터 GPU 및 하드웨어에 58억 달러를 지출하기로 약속했기 때문이다. 해당 장비 인도는 2026년 3월부터 시작되며, 대금 지급 조건은 단 30일이다. 마이크로소프트가 전적으로 약속을 이행하든 안 하든, IREN은 책임을 져야 한다. 액체 냉각 시스템, 전력 인프라, 그리고 200메가와트 규모의 AI 부하를 위한 전력망 업그레이드 비용까지 고려하면, 마이크로소프트의 단계별 선불 지급에도 불구하고 회사는 향후 2년간 약 40억~45억 달러의 실제 현금을 필요로 할 것이다.
거의 200억 달러에 달하는 시가총액을 감안하면, 이러한 계산이 재앙적이지는 않지만, 결코 위험이 없는 것은 아니다. IREN이 10월에 발행한 10억 달러 규모의 제로 쿠폰 전환사채는 이번 발표에 맞춰 완벽하게 시기가 좋았던 것으로 보인다. 하지만 회사는 여전히 이 간극을 메우기 위해 신규 부채나 주식 발행을 통해 추가 자금이 필요할 가능성이 높다.
촉박한 일정: 날카로운 성과 조항
마이크로소프트의 계약은 선의만으로 보상을 주지 않는다. IREN이 짧은 유예 기간이 지난 후에도 인도 기한을 놓치면, 마이크로소프트는 계약의 일부를 취소하고 워크로드를 다른 곳으로 옮길 수 있다. 마이크로소프트는 Nebius 및 CoreWeave와도 유사한 계약을 맺고 있으므로, 대안이 부족하지 않다.
이 조항은 모든 위험을 IREN에게 전가한다. 전체 97억 달러는 IREN이 모든 이정표를 제때 달성하고 2026년 말까지 200메가와트 규모의 최첨단 액체 냉각 GPU 용량을 배포해야만 현실화된다. 건설 지연, 전력망 문제 또는 냉각 시스템 고장 등은 수익을 대폭 감소시키거나 완전히 소멸시킬 수 있다.
즉각적인 큰 수익을 기대해서는 안 된다. 수익은 5년 계약 총액에서 암시되는 연평균 19억 4천만 달러와 일치하지 않을 것이다. 배포가 2026년까지 이어지는 점을 고려하면, 실제 수익은 2027년까지는 나타나지 않을 것이다. 2026년부터 일직선 성장을 예상하는 사람들은 현실의 뼈아픈 교훈을 얻게 될 것이다.
투자 계산: 괜찮지만, 뛰어나지는 않다
사업적 관점에서 보면, 이 거래는 견고해 보이지만, 아주 뛰어나지는 않다. IREN이 약속을 이행하고 55%에서 65% 사이의 건전한 마진을 유지한다면, 프로젝트가 원활하게 가동될 때 연간 약 11억~12억 5천만 달러의 EBITDA를 기대할 수 있다.
이는 40억~45억 달러 규모의 구축 비용 대비 괜찮은 수익률이며, 내부 수익률은 10%대 초반에 해당한다. 하지만 이는 매출 대비 10배에 달하는 멀티플을 정당화할 만한 종류의 이익 폭발은 아니다.
그럼에도 불구하고 주식 시장은 크게 베팅하고 있다. IREN의 기업 가치는 거의 200억 달러에 달하는데, 이는 이 마이크로소프트 계약의 완벽한 이행뿐만 아니라, 3기가와트 규모의 전력 포트폴리오를 채울 또 다른 주요 AI 고객까지 가격에 반영하고 있는 것이다.
마이크로소프트의 데이터센터 공간에 대한 갈증이 엄청나고, IREN의 재생에너지 설비가 화석연료 기반 경쟁사들에 비해 우위를 제공하기 때문에 이는 가능성이 있으며, 심지어 그럴듯하다. 하지만 마이크로소프트는 특정 기업을 편애하는 습관이 없다. 그들의 다중 공급업체 모델은 공급업체들이 정직하게 경쟁하고 언제든 교체될 수 있도록 설계되어 있다.
진정한 전환점은 무엇일까? IREN이 마이크로소프트 계약과 직접적으로 연결된 프로젝트별 자금을 확보할 수 있는지 여부다. 만약 이를 성공시킨다면, 회사는 주주 희석을 피하고 재무 상태를 강화할 수 있다. 그러나 또 다른 전환사채 발행은 위험 신호가 될 것이며, 이는 현금 수요가 투자자들이 생각하는 것보다 더 크다는 증거가 될 것이다.
마이크로소프트의 전략이 진정으로 의미하는 것
마이크로소프트가 IREN, CoreWeave, Nebius 등과 체결한 최근의 일련의 계약들은 명확한 전략을 드러낸다. OpenAI와 애저(Azure)의 수요가 급증함에 따라, 회사는 2026년 중반 이전에 용량을 추가하기 위해 서두르고 있다. 여러 공급업체에 계약을 분산함으로써 마이크로소프트는 유연성을 유지한다. 만약 어느 한 곳이 중요한 기한을 놓치면, 워크로드는 지연 없이 다른 곳으로 옮겨진다.
이는 IREN에게 큰 변화다. 회사는 예측 불가능한 암호화폐 채굴의 리듬에서 기업 클라우드 계약의 높은 위험을 수반하는 정밀한 세계로 전환했다. 여기서 서비스 수준 협약(SLA)을 놓치는 것은 단순히 수익에 타격을 주는 것을 넘어, 사업의 전체 트렌치를 지워버릴 수 있다.
기술적 도전 또한 현실적이다. 원래 비트코인 채굴 장비를 위해 설계되었던 IREN의 차일드레스 캠퍼스는 이제 AI 클러스터의 열과 복잡성을 감당해야 한다. 고밀도 GPU 랙을 위한 액체 냉각을 관리하고, 열 부하를 최적화하며, 텍사스 전력망의 여름철 부하와 보조를 맞춰야 한다. 어떤 작은 실수라도 성능 저하를 야기하고 벌칙을 초래할 수 있다.
최종 결론: 큰 꿈, 더 큰 기한
2022년 2달러였던 주가가 오늘날 74달러로 치솟은 IREN의 여정은 AI 붐의 축소판이라고 할 수 있다. 빠르고, 화려하며, 약속으로 가득 차 있다. 마이크로소프트와의 거래는 실재하며, 기회는 막대하다. 하지만 앞으로의 길은 험난하다. 이제 성공은 과대광고가 아니라 완벽한 실행에 달려 있다.
만약 IREN이 약속을 이행한다면, 차세대 AI 인프라 거물들 사이에 확고한 자리를 잡을 것이다. 하지만 만약 비틀거린다면, 이 97억 달러짜리 베팅은 월스트리트의 과신에 대한 가장 값비싼 교훈 중 하나가 될 수 있다.
투자 조언이 아님