스위스 법원, 크레디트 스위스 채권 소각 결정 파기… 위기 대응 지침의 허점 노출
연방행정법원, 165억 스위스 프랑 규모 AT1 채권 상각 명령 취소… UBS에 수십억 규모 합의금 위협 및 스위스 은행 정리 체계 전면 개편 강제
취리히 — 스위스 연방행정법원은 오늘 UBS의 크레디트 스위스 긴급 인수 과정에서 165억 스위스 프랑 규모의 크레디트 스위스 AT1(추가자본증권) 채권이 소각된 2023년 결정에 대해 파기 판결을 내리면서 유럽 금융 시장에 큰 파장을 일으켰습니다.
이번 판결은 360건의 병합 소송에 걸쳐 약 3천 명의 투자자에게 영향을 미칩니다. 법원은 즉각적인 배상을 명령하는 데까지는 이르지 않았지만, 규제 당국이 채권자들에게는 손실을 입히고 주주들은 보호했던 법적 논리—통상적인 손실 분담 순서를 뒤바꿔 지난해 은행 혼란 시 전 세계적인 반발을 불러일으켰던—를 무너뜨렸습니다.
유동성이 법적 한계를 만났을 때
법원은 오랫동안 논란이 되어왔던 유동성 위기와 진정한 지급불능(파산) 상태의 차이에 대해 직접적으로 파고들었습니다. 2023년 3월 19일, 스위스 금융시장감독청(FINMA)이 상각을 명령했을 당시 크레디트 스위스는 여전히 자본 요건을 충족하고 있었습니다. 스위스 중앙은행과 정부가 개입한 것은 지급불능 사태가 아닌 뱅크런(예금 인출 사태)을 관리하기 위함이었습니다.
이러한 구별은 FINMA의 주장을 뒤집었습니다. AT1 채권 계약은 자본 악화 시에만 상각을 허용했으며, 유동성 지원 시에는 상각할 수 없었습니다. 법원은 변호사들이 "신뢰 기반 해석"이라고 부르는 방식을 채택했습니다. 즉, 계약에 자본 관련 조건이 명시되어 있다면, 위기가 아무리 심각하더라도 규제 당국이 유동성 관련 조건으로 대체할 수 없다는 것입니다.
정부에게 더 나쁜 소식은 법원이 채권 소각을 승인하는 데 사용된 긴급 조례가 위헌이라고 판결했다는 점입니다. 이 조례는 스위스 헌법 제184조 및 제185조에 따른 긴급 권한 규정을 위반했으며, 재산권을 침해하고, 적절한 법적 위임 없이 수용 권한을 위임하려 했습니다.
즉흥적 대응의 대가
시장은 즉시 반응했습니다. 애널리스트들이 가능한 합의 비용을 반영하기 시작하면서 UBS 주가는 하락했습니다. 추정치에 따르면, 채권자들이 합의나 추가 법적 조치를 통해 액면가의 1726%를 회수할 경우 UBS는 현재 가치로 22억32억 스위스 프랑의 타격을 입을 수 있습니다.
역사적으로 정부는 긴급 개입 후 전액을 지불하는 경우가 드뭅니다. UBS 또한 크레디트 스위스를 인수할 때 일부 손실을 반영했으므로, 이는 타격을 완화할 수 있습니다. 공식적인 면책 조항은 없지만, 정치적 압력이 UBS와 스위스 정부 모두에게 비용을 분담하도록 할 수 있습니다.
부실 AT1 채권을 보유한 기관 투자자들은 이미 이 판결에 주목하고 있습니다. 정확한 구제책—채권 복원 또는 손해배상—이 아직 결정되지 않았고 연방대법원으로 향할 수 있음에도 불구하고, 이 판결은 그들의 법적 지위를 강화합니다.
다가오는 규제 정비
스위스 정책 입안자들에게 이번 판결은 대대적인 법적 정비를 요구합니다. 2008년 이후 유럽연합(EU)의 명확한 베일인(채권자 손실분담) 규정과 조건이 있는 구조조정 지침과 달리, 스위스는 상세한 체계 없이 크레디트 스위스 구제에 착수했습니다.
이제 의원들은 은행법과 금융시장감독법을 개정하여 명확한 정의와 명시적인 절차를 마련해야 합니다. 즉, 규제 자본과 유동성 지원 중 무엇이 어디에 해당하는지, AT1 채권이 언제 상각될 수 있는지, 채권자 순위가 어떻게 존중되어야 하는지, 그리고 재산권이 위협받을 때 긴급 법령에 어떤 한계가 적용되는지 등입니다.
의원들은 신속한 위기 대응과 법적 합법성이라는 섬세한 균형을 맞춰야 합니다. 메시지는 분명합니다. 긴급 권한은 백지 수표가 아닙니다. 규제 당국이 수용과 유사한 도구를 원한다면, 위기 중에 발명하는 것이 아니라 다음 위기가 오기 전에 법률에 명시해야 합니다.
진행 중인 시장 재평가
시장은 이미 규칙을 다시 쓰고 있습니다. 스위스 법에 따라 발행된 AT1 채권은 이제 법적 불확실성 프리미엄을 반영합니다. 법이 명확성을 제공할 때까지 투자자들은 더 높은 수익률을 요구할 것이며, 이는 스위스 AT1 채권과 EU의 더 명확한 정리 체계 하에 발행된 채권들 사이에 격차를 만들 가능성이 높습니다.
은행들은 빠르게 대응하고 있습니다. 법무팀은 채권 문서를 수정하여 조건을 규제 당국의 재량보다는 지급 능력 지표에 직접 연결하고 있습니다. 일부 발행사들은 스위스의 모호함을 피하기 위해 해외 준거법으로 전환할 수도 있습니다.
외부적으로, 투자자들은 이번 판결이 스위스만의 일회성 사건인지, 아니면 규제 당국의 베일인에 대한 더 광범위한 도전의 시작인지 궁금해하고 있습니다. 법원이 계약의 정확성과 법정 권한을 고수하는 것은 위기 프로세스가 아직 시험되지 않은 다른 국가들에서도 유사한 소송을 촉발할 수 있습니다.
투자 시사점: 안개를 헤쳐나가라
포트폴리오 위험을 평가하는 전문가들은 몇 가지 전개 상황을 면밀히 주시해야 합니다.
UBS 노출에 주의를 기울여야 합니다. 은행은 재정적으로 견고하고 크레디트 스위스 사업을 통합했지만, 소송은 수익 불확실성을 야기합니다. 애널리스트들은 합의가 수년간 이어질 수 있고 순수 현금보다는 후순위 증권을 사용할 가능성이 있어 자본 압력을 완화할 것으로 예상합니다. 역사적으로 시장은 법적 위험에 과도하게 반응하는 경향이 있으며, 혼란이 가라앉은 후 매력적인 진입점을 제공하기도 하지만, 각 에피소드는 독특합니다.
스위스 은행은 여전히 강력한 펀더멘털을 유지하고 있지만, 법적 및 정치적 위험이 이제 가치 평가에 부담을 줄 수 있습니다. 투자자들이 위험을 재평가하면서 스위스 및 유럽 은행 자본 증권 간의 스프레드 차이가 상대 가치 기회를 열어줄 수 있습니다.
광범위한 AT1 시장은 단기적으로 비(非)스위스 발행사에게 유리할 수 있습니다. 명확하게 정의된 은행 회생 및 정리 지침(BRRD)에 따라 운영되는 유럽 은행들은 자금 유입으로 혜택을 볼 수 있습니다. 시장은 법적 충격 이후 종종 과도하게 조정되며, 스위스 개혁이 구체화되면 반전 거래를 설정할 수 있지만, 타이밍은 여전히 불확실합니다.
규제 명확성 자체가 경쟁 우위가 될 수 있습니다. 강력한 자본과 투명한 조건 언어를 가진 은행은 가치 평가 지원을 받을 수 있습니다. 모호하거나 재량적인 구조에 의존하는 은행은 더 높은 자금 재조달 비용에 직면할 수 있습니다.
이러한 투자 견해는 현재 시장 분석 및 역사적 패턴을 반영합니다. 이는 재정 조언이 아닙니다. 투자자는 결정을 내리기 전에 자체 조사를 수행하거나 전문가와 상담해야 합니다.
앞으로의 전망
법률 전문가들은 연방대법원 항소를 예상하지만, 핵심 판결은 일부 수정될 수는 있어도 대체로 유지될 가능성이 높다고 보고 있습니다. 심지어 그 후에도 구제책을 해결하는 데 수년이 걸릴 수 있으며, UBS와 스위스 국가에 대한 불확실성을 장기화할 것입니다.
법률만큼이나 정치가 중요할 것입니다. 개인 투자자부터 글로벌 펀드에 이르는 수천 명의 청구인이 있는 상황에서, 스위스는 국내 우선순위와 신뢰할 수 있는 금융 허브로서의 국제적 명성 사이에서 균형을 찾아야 합니다. 이번 사건은 이제 단순한 상각 이상의 의미를 가지며, 안정성과 법치주의에 기반을 둔 은행 중심지로서의 스위스 정체성을 시험하고 있습니다.
현재로서는 법원의 결정이 값비싼 경고로 남아 있습니다. 위기 시의 즉흥적인 대응은 명확한 법적 구조를 대체할 수 없습니다. 은행 업무든 등반이든, 폭풍이 오기 전에 밧줄을 단단히 묶어야 합니다. 이미 추락하고 있을 때는 아닙니다.