미 국채 시장 혼란, 미국 부채 역학의 심층적 구조 변화 예고
시장 역학이 정치 현실과 만나다
지난 5월 21일 미 국채 시장의 급격한 가격 재조정은 일상적인 업무로 보이는 것에서 시작되었습니다. 160억 달러 규모의 20년 만기 국채 입찰이 저조한 수요를 기록하며 사전 판매 금리보다 약간 높은 금리로 낙찰된 것입니다. 그러나 장 마감 무렵에는 금융 시장 전반으로 혼란이 확산되었고, S&P 500 지수는 1.6% 급락했으며, 다우존스 지수는 816포인트 떨어져 트레이더들은 이를 근본적인 가격 재조정 사이클의 서막이라고 부르고 있습니다.
촉매제는 실망스러웠습니다. 국채는 5.047%의 금리로 낙찰되었고 응찰률은 2.46에 불과해 2월 이후 최저치를 기록했습니다. 하지만 그 이면에 깔린 역학 관계는 더욱 심오한 변화를 보여줍니다. 볼커 시대 이후 처음으로 미국은 경기 순응적 재정 확장과 긴축적 통화 정책을 동시에 추진하면서도 부채에 대한 구조적 매수 기반이 축소되는 상황에 직면해 있습니다.
이러한 요인들의 수렴은 지난 10년 이상 국채 금리를 인위적으로 억제해왔던 장기적인 수급 균형에 균열을 일으키기 시작했습니다. 그 결과는 베어 스티프닝(bear-steepening) 수익률 곡선이며, 시장 전문가들은 연말까지 10년 만기 국채 금리가 5%에 육박할 수 있다고 예상합니다.
의회를 짓누르는 3조 8천억 달러의 문제
이러한 시장 혼란의 중심에는 트럼프 대통령이 "크고 아름다운 법안"이라고 명명한 포괄적인 세금 법안이 있습니다. 이 패키지는 2017년 감세 조치를 연장하는 동시에 팁, 초과 근무 수당, 사회보장 소득에 대한 새로운 공제 혜택을 도입하는 것을 목표로 합니다. 의회 예산국(CBO)의 추정치에 따르면, 이러한 조치들은 향후 10년간 국가 부채를 약 3조 8천억 달러 증가시킬 것이며, 일부 분석에서는 모든 감세가 전 기간에 걸쳐 연장될 경우 이 수치가 5조 3천억 달러에 달할 수도 있다고 봅니다.
하원의장 마이크 존슨은 공화당이 220대 213의 근소한 과반수를 차지하고 있어 위태로운 길을 걷고 있습니다. 주 및 지방세 공제와 제안된 메디케이드(Medicaid) 삭감을 둘러싸고 내부 분열이 발생했으며, 하원 프리덤 코커스(House Freedom Caucus)는 "연방 정부의 지출 경로를 크게 수정하지 못했다"며 해당 법안을 비판했습니다.
백악관은 이 법안이 경제 성장과 지출 삭감을 통해 1조 6천억 달러의 절감 효과를 가져올 것이라고 주장하지만, 시장 참가자들은 여전히 회의적입니다. 투자 전문가들은 성장 상쇄 효과가 나타나더라도, 이러한 계산은 합동 조세 위원회(Joint Committee on Taxation)의 기본선보다 공급 측면 탄력성이 약 두 배라고 가정하는 것으로, 이는 역사적 기준으로 볼 때 무리한 가정이라고 지적합니다.
모든 것을 바꾸는 신용 등급 강등의 삼중고
무디스(Moody's)가 지난 5월 16일 미국의 신용 등급을 최고 등급인 Aaa에서 Aa1으로 하향 조정한 이후 시장의 우려는 더욱 증폭되었습니다. 이로써 스탠더드앤드푸어스(Standard & Poor's)가 2011년 8월, 피치(Fitch)가 2023년 8월에 선제적으로 하향 조정한 데 이어, 3대 주요 신용 평가 기관 모두 미국 국채 등급을 강등하게 되었습니다.
무디스는 특히 "10년 이상 지속된 정부 부채 및 이자 지급 비율 증가"를 하향 조정의 이유로 들었으며, 연방 적자가 2024년 GDP의 6.4%에서 2035년에는 9%로 확대될 것으로 예상했습니다. 국채 시장에게 이는 단순한 상징적 압력을 넘어섭니다. 특정 기관의 의무 및 은행 자산-부채 관리 체계는 여전히 "AAA 국가 신용" 요건을 엄격하게 적용하고 있어, 향후 6개월간 1800억~2200억 달러 규모의 장기 국채에 대한 기술적인 매도 압력을 강요할 수 있습니다.
즉각적인 시장 반응은 분명했습니다. 30년 만기 국채 금리는 5.096%까지 상승하여 2023년 11월 이후 최고치를 기록했고, 10년 만기 국채 금리는 4.6%를 넘어섰습니다. 더 중요하게는, 20년 만기 입찰에서 딜러들의 인수량이 평소 수준을 넘어섰는데, 이는 전통적인 국채 매수자들 사이에서 실질 자금(real money) 투자자들의 피로감을 나타내는 신호입니다.
구조가 흐름을 만나다: 기간 프리미엄의 각성
표면적인 시장 혼란 이면에는 국채 시장 구조의 더욱 근본적인 변화가 숨어 있습니다. 뉴욕 연방준비은행이 선호하는 기간 프리미엄(term premium) 측정치, 즉 투자자들이 장기 채권을 보유하는 데 요구하는 추가 수익률은 지난 1월 마이너스 47bp(베이시스 포인트)에서 지난주 플러스 75bp로 급등했습니다. 역사적 선례에 따르면, 일단 이러한 방향성 변화가 확립되면 정책 신뢰도가 회복될 때까지 계속되는 경향이 있습니다.
대략적인 계산에 따르면, 2025년 국채 순 발행액은 2조 4천억 달러에 달할 것으로 예상되며, 이는 2015-2019년 평균의 두 배에 달하는 수치입니다. 한편, 전통적인 매수자 기반은 계속해서 분열되고 있습니다. 은행들은 대차대조표를 축소하고 있고, 연방준비제도(Fed)는 공개시장운영계정(SOMA) 보유 자산을 줄이고 있으며, 해외 외환 보유고 관리자들은 더 이상 가격에 민감하지 않은 매수자가 아닙니다.
시장 전략가들은 이러한 복합적인 요인이 2025년 말까지 기간 프리미엄을 1.251.50%로 끌어올릴 것으로 예상하며, 이는 연방준비제도의 예상 정책 금리 변화가 없더라도 10년 만기 국채 금리를 4.95.3%까지 밀어 올릴 수 있습니다.
자산 간 파급 효과, 광범위한 취약점 드러내
국채 매도세가 시장 전반에 미치는 파급 효과는 현대 금융의 상호 연결성을 분명히 보여줍니다. 금리 변동성이 외환 캐리 트레이드(carry trade)로 확산되면서 달러는 유로와 엔화 대비 약세를 보였습니다. 실질 금리 상승이 기계적으로 자금 조달 비용을 증가시키고 레버리지 지표에 압력을 가하면서 투자 등급 및 고수익(하이일드) 채권 스프레드는 확대되기 시작했습니다.
주택담보부증권(MBS)은 특히 민감한 반응을 보였습니다. 10년 만기 국채 금리가 4.75% 임계치에 근접하면서 음(陰)의 볼록성(convexity) 헤지가 작동하여 옵션 조정 스프레드(OAS)가 10~15bp 확대되었습니다. 주식 시장은 더 높은 할인율을 반영하며, 듀레이션(duration)에 민감한 기술 및 반도체 부문이 하락세를 주도했습니다.
기관 포트폴리오의 경우, 그 영향은 즉각적인 시가 평가 손실을 넘어섭니다. 보험 회사와 연기금은 부채 할인율이 자산 수익률 재조정보다 빠르게 상승하면서 듀레이션 불일치(duration mismatch)에 직면하고 있습니다. 은행은 예금 비용이 상승하는 반면 대출 포트폴리오는 낮은 금리에 고정되어 있어 순이자마진(NIM) 압력에 직면해 있습니다.
새로운 금리 체제에 대한 전략적 포지셔닝
투자 전문가들은 최근의 시장 움직임을 순환적 변동성보다는 구조적 변화로 간주하며 포트폴리오 구성을 조정하고 있습니다. 합의된 전략에는 단기 듀레이