월스트리트의 2025년 최대 IPO, 500억 달러 규모로 사모펀드 출구 전략 시험대에
메드라인 인더스트리(Medline Industries)는 오늘 2025년 미국 최대 규모의 기업공개(IPO)가 될 최종 조건을 제출했다. 주당 26달러에서 30달러 사이로 1억 7,900만 주를 발행하여 총 53억 7,000만 달러의 수익을 목표로 한다. 2021년 340억 달러 규모의 차입매수(LBO)를 통해 블랙스톤(Blackstone), 칼라일(Carlyle), 헬만앤프리드먼(Hellman & Friedman)이 소유하게 된 이 의료용품 대기업은 나스닥(Nasdaq)에 티커 MDLN으로 상장될 예정이며, 골드만삭스(Goldman Sachs), 모건스탠리(Morgan Stanley), BofA 증권(BofA Securities), JP모건(J.P. Morgan)이 이번 거래를 주도한다. 공모가 산정은 연말 이전에 이루어질 예정이며, 이번 주부터 로드쇼 회의가 시작된다.
수치는 기업의 규모를 보여준다. 메드라인은 2025년 6월까지 12개월 동안 255억 달러의 순매출을 올렸고, 상반기 매출은 전년 동기 대비 9.7% 증가한 135억 달러, 순이익은 6억 5,500만 달러를 기록했다. 이 회사는 수술용 장갑부터 병원 가운에 이르기까지 모든 것을 제조 및 유통하며, 미국 의료용품 시장 점유율의 약 30%를 차지하고 있다. 500억 달러의 기업 가치를 가정할 때, 이는 스폰서들의 2021년 투자 가격 대비 47%의 수익률을 의미한다. 이는 사모펀드 기준으로는 엄청난 수준은 아니지만, 지난 3년간 사모펀드들의 출구 전략을 고갈시켰던 시장에서 의미 있는 유동성을 제공한다.
IPO 열풍을 이끄는 구조적 요인들
이는 고립된 사건이 아니다. 2025년 3분기 사모펀드가 지원하는 IPO는 전년 동기 대비 40% 급증하여 2022년 이후 가장 강력한 분기를 기록했으며, 상반기 미국 사모펀드 지원 상장 23건 중 9건이 헬스케어 부문이었다. 의료용품 하위 부문에서만 10월까지 총 30억 9천만 달러 규모의 사모펀드 출구 12건이 기록되었는데, 이는 2024년 속도의 두 배 이상이다. 메드라인의 상장 시기는 좁은 기회를 활용한 것이다. 연방준비제도(Fed)의 금리 인하(최고 5.5%에서 3.75~4.0%로 하락), 연초 대비 17% 상승한 S&P 500 지수, 그리고 선거 이후의 규제 불확실성 해소가 2021년 최고치에서 IPO 규모가 80% 급감했던 2년 간의 가뭄 이후 투자자들의 위험 선호 심리를 다시 불붙였다.
이러한 긴급성은 구조적이다. 사모펀드들은 전 세계적으로 2조 7천억 달러의 미사용 자금(dry powder)을 보유하고 있지만, 2024년에는 운용 자산(AUM)의 8%에 불과한 출구 전략만을 실행했다. 블랙스톤과 같은 회사들은 1조 달러가 넘는 미실현 이익을 보유하고 있었지만, 높은 금리로 인해 포트폴리오 회사의 EBITDA(세전·이자지급전이익) 중 40%가 부채 상환에 사용되었다. 이제 차입 비용이 150bp(베이시스포인트) 하락하면서, 스폰서들은 거시 경제 상황이 다시 변하기 전에 보유 자산을 현금화하기 위해 서두르고 있다. 메드라인의 168억 달러에 달하는 부채(조정 EBITDA 34억 달러의 거의 5배)는 IPO 수익을 통한 부채 감축을 선택 사항이 아닌 생존 문제로 만든다.
투자 계산: 사모펀드 가격에 형성된 고품질 기업
전문 자산 관리자들은 여기서 어려운 결정을 내려야 한다. 메드라인은 의심할 여지 없이 고품질 자산이다. 조밀한 유통망, 3만 명의 직원, 고령화 인구 및 시술량에 연결된 경기 침체 방어적인 최종 시장, 그리고 매출의 49%를 차지하지만 부문 EBITDA의 80% 이상을 기여하는 자체 브랜드 제조 사업을 보유하고 있다. 기업의 해자(moat)는 기술적이 아니라 운영적이다. 즉, 물류 정교함과 다양한 SKU(재고 관리 코드)를 통해 병원 시스템이 공급업체를 바꾸기 어렵게 만든다.
하지만 기업 가치 평가는 면밀한 검토가 필요하다. 500억 달러의 주식 가치와 168억 달러의 순부채를 감안하면, 기업 가치(EV)는 668억 달러에 달하며, 이는 2024년 34억 달러의 EBITDA 대비 19.6배의 EV/EBITDA 배수를 의미한다. 상장된 경쟁사들과 비교해보자. 맥케슨(McKesson)은 16배, 카디널 헬스(Cardinal Health)는 1415배에 거래되고 있으며, 2025년 헬스케어 유통 거래는 평균 912배 수준에서 마무리되었다. 메드라인의 약 12억~14억 달러에 달하는 잉여 현금 흐름(운전자본 변동을 고려하여 조정된)은 기업 가치 대비 2%에 불과한 수익률을 보인다. 품질에 대한 프리미엄을 지불하는 것이지만, 실행상의 실수나 거시 경제 충격에 대한 마진은 거의 남지 않는다.
이러한 구조는 우려를 가중시킨다. 메드라인은 IPO 이전 소유자들이 의결권을 유지하는 Up-C 파트너십 방식을 채택하고 있으며, 조세 수취 계약(Tax Receivable Agreement, TRA)에 따라 상장 회사는 향후 세금 절감액의 일정 비율을 스폰서들에게 지급해야 한다. 이는 S-1 서류에서 명시적으로 경고하는 "상당한" 현금 유출이다. 상장 시 유통 주식 수가 10%에 불과하다는 점을 고려하면, 이는 창업자 주도의 성장 스토리가 아니라 통제된 사모펀드의 출구 전략이다.
근본적 가치 투자자들에게는 계산이 명확하다. 훌륭한 사업이지만, 진입 시점은 평범하다. 만약 공모가가 하향 조정되거나 IPO 이후 약세가 발생하여 회사가 확실히 부채를 상환하는 동안 EBITDA 17배 이하로 우량 주식을 매수할 기회가 생긴다면, 메드라인은 매력적인 투자가 될 것이다. 그러나 완전한 기업 가치 평가를 기준으로 한다면, 이는 방어적 투자자 수요와 사모펀드의 전략이 만나는 지점이며, 2025년 IPO 부활이 지속될 수 있을지, 아니면 주기 후반부의 가격 책정이 2026년 예정된 2천억 달러 규모의 사모펀드 출구 파이프라인을 위축시킬지 시험하는대가 될 것이다.
투자 조언 아님