전방위 매도 사태: 11월 4일 유동성 쇼크의 내막
35일간의 정부 셧다운이 통화 정책의 한계와 AI 밸류에이션에 대한 첫 심각한 시험과 맞물리면서 화요일 모든 자산 시장이 출혈을 겪었다.
2025년 11월 4일의 매도세는 특이한 양상을 보였다. 동시다발적으로 모든 곳에서 발생한 것이다. S&P 500 지수는 1.2% 하락했고, 나스닥 지수는 1.6% 떨어졌으며, 금은 온스당 3,930달러 아래로 미끄러졌고, 비트코인은 10만 3천 달러로 폭락했으며, 이더리움은 6.7% 손실을 기록했다. 주식, 귀금속, 암호화폐가 모두 함께 하락할 때, 통념상 투자자들은 현금으로 도피한다고 말한다. 하지만 진짜 이유는 더욱 불안하다. 시장에 돌 현금이 충분하지 않았던 것이다.
원인은 신용 위기나 시장 신뢰의 갑작스러운 상실이 아니었다. 그것은 '배관' 문제, 즉 달러가 금융 시스템을 통해 이동하는 평범한 메커니즘 때문이었다. 그리고 정책 문제였다. 5주째 이어지는 정부 셧다운은 분석가들이 "재정적 양적 긴축"이라고 부르는 현상을 초래했고, 재무부가 현금을 지출하는 대신 비축하면서 시장에서 약 7천억 달러를 빨아들였다.
이러한 종류의 스트레스를 위해 고안된 안전장치인 연방준비제도(Fed)의 상설 레포 기구(Standing Repo Facility)는 해당 주에 사상 최대인 503억 5천만 달러가 사용되었다. 은행들은 하룻밤 사이의 자금 조달에 너무 절박해서 서로에게서 빌리는 대신 연준의 징벌적인 4.5% 금리를 지불했다. 담보부 익일물 금리(SOFR)는 연준의 정책 회랑을 훨씬 상회하는 4.31%까지 치솟았다. 금융 시스템의 윤활유인 은행 준비금은 약 2조 8천억 달러에 달했지만, 이는 시장이 불안해질 수 있는 임계치에 근접한 수준이었다.
고객 포지셔닝에 대해 솔직하게 말하기 위해 익명을 요청한 한 기관 투자 분석가는 "이것이 바로 정책 충돌의 모습입니다"라고 말했다. "연준은 9월에 상황을 완화하기 위해 금리를 인하했습니다. 그러나 재무부는 셧다운으로 인해 1조 달러 규모의 현금을 쌓아두고 있습니다. 이것은 기계적으로 은행 시스템에서 준비금을 고갈시키고 있습니다. 통화 정책을 완화하고 동시에 재정 정책을 긴축할 수는 없습니다. 그렇게 하면 무언가가 망가지게 되어 있습니다."
시장에 드리운 재정의 그림자
재무부 일반 계정(연준에 있는 정부의 당좌 예금 계좌)은 셧다운 기간 동안 거의 1조 달러로 불어났는데, 이는 2020년 팬데믹 대응 이후 최고 수준이다. 그 계좌에 유휴 상태로 있는 모든 달러는 시장에 유통되지 않고, 은행 준비금으로 보유되지 않으며, 대출이나 거래에 사용될 수 없는 달러이다. 머니마켓 펀드가 연준에 현금을 예치할 수 있게 하여 안전 밸브 역할을 하는 역레포(reverse repo) 시설은 510억 달러로 줄어들어 2021년 이후 최저치를 기록했다.
이는 현대 금융 시스템이 고품질 유동 자산의 한정된 재고로 운영되기 때문에 중요하다. 준비금이 부족해지면, 기관들은 팔고 싶은 것이 아니라 팔 수 있는 것을 팔기 시작한다. 금이 하락한 것은 투자자들이 그 가치에 대한 믿음을 잃어서가 아니라, 누군가 마진콜을 충족해야 했기 때문이다. 암호화폐 청산은 24시간 동안 34만 개 계정에서 총 120억 달러에 달했다. 이는 자발적인 포지션 조정이 아니라 강제 매도의 특징이다.
아이러니하게도 연준은 이 사태를 예상하고 있었다. 매도세가 시작되기 6일 전, 관계자들은 2022년부터 진행되어 온 대차대조표 축소 프로그램인 양적 긴축이 준비금이 최소 적정 수준에 근접함에 따라 12월 1일에 종료될 것이라고 발표했다. 그러나 그 발표는 셧다운으로 인한 지속적인 재정 유출을 상쇄할 수 없었다.
한 머니마켓 연구원은 널리 유포된 보고서에서 "중앙은행은 준비금 유출을 중단하려고 노력하지만, 재무부의 현금 비축이 어쨌든 그것을 실행하고 있는 기묘한 상황에 처해 있습니다"라고 썼다. "이는 재정 측면에서 운영되는 그림자 통화 정책이며, 연준이 하는 그 어떤 것과도 조율되지 않고 있습니다."
그러나 화요일 매도의 즉각적인 촉발제는 더욱 명확했다. 백악관이 엔비디아의 최첨단 AI 칩인 '블랙웰' 라인의 대중국 수출 금지를 재확인한 것이다. 무한한 글로벌 수요에 대한 기대로 선행 주가수익비율(PER) 30배에 거래되던 이 부문에게 세계 2위 경제 대국에 대한 접근성을 잃는 것은 뼈아픈 타격이었다. 엔비디아 주가는 4% 하락하여 단 하루 만에 시가총액 1조 9,900억 달러를 증발시켰다. 팔란티어는 견조한 실적을 발표했음에도 불구하고 8% 하락했는데, 이는 포지션 과밀과 높은 밸류에이션이 리스크 요인이 되었음을 보여주는 신호이다.
전문가들의 대응 전략
기관 투자자들 사이에서 논쟁은 무슨 일이 일어났는지 보다는 무엇이 지속될 것인지에 더 집중되어 있다. 네 곳의 대형 자산운용사 포트폴리오 매니저 및 전략가들과의 대화에서 취합된 컨센서스(합의된 견해)는 이번 매도세를 일시적인 '배관' 스트레스와 구조적 재평가로 나눈다.
'배관' 문제 측면에서는 대부분 기회를 보고 있다. 유동성 압박은 정책적으로 발생한 것이며 정책적으로 되돌릴 수 있다. 정부 셧다운이 끝나면(워싱턴의 벼랑 끝 전술에 대한 욕구는 역사적으로 한계가 있다) 재무부는 1조 달러 규모의 현금 더미를 인출하기 시작할 것이다. 이는 은행 시스템으로 준비금이 다시 유입되고, 자금 조달 스트레스가 완화되며, 연말을 향한 위험 자산에 대한 순풍을 의미한다. 여러 헤지펀드는 재정 정책이 현금을 비축하는 것을 중단하면서 자금 조달 스트레스가 정상화될 것이라는 데 베팅하여 단기 금리 스왑을 받음으로써 이에 대비하고 있다.
한 최고투자책임자(CIO)는 "이것은 2008년과는 다릅니다"라고 강조했다. "2008년에는 은행들이 부실 담보를 보유하고 있었고 누가 주말을 넘길지 아무도 알 수 없었던 지급 능력 위기가 있었습니다. 오늘날 우리는 좋은 담보와 일시적으로 비싼 현금을 가지고 있습니다. 연준은 바로 이러한 시나리오를 위해 상설 레포 기구를 구축했습니다. 안전장치를 사용하는 것은 시스템이 고장 났다는 신호가 아니라, 안전 밸브가 작동하고 있다는 신호입니다."
여러 대형 자산 배분자들은 비트코인과 이더리움의 최근 매도를 자금 조달 시장이 안정되면 '저점 매수(buy-the-dip)' 기회로 보고 있으며, 주식과의 상관관계를 디지털 자산 이론의 붕괴라기보다는 마진콜의 결과로 해석하고 있다. 마찬가지로 금은 인플레이션 기대치나 지정학적 리스크 프리미엄이 붕괴되었다는 신호라기보다는 유동성 문제로 인한 움직임으로 간주된다.
그러나 AI 재평가는 더 심각하게 받아들여지고 있다. 계속 강화되는 수출 통제와 AI 인프라가 투자 수익을 창출하는 시기에 대한 회의론 증가가 결합되면서, 미국 기술 기업들은 더 작은 목표 시장과 예측 불가능한 지정학적 위험을 바탕으로 평가되어야 한다. 이는 해당 부문이 여름에 누렸던 것보다 더 낮은 밸류에이션 배수를 정당화한다. 여러 대형 펀드는 메가캡 기술주에 대해 동일 비중 또는 경기 민감주 비중 확대로 전환하며, 국내 수요가 중국 매출 손실을 얼마나 상쇄할 수 있는지에 대한 더 명확한 신호를 기다리고 있다.
기관 투자자들 사이에서 나타나는 전술적 전략은 다음과 같다: 순수한 자금 조달 스트레스는 완화될 것으로 보고, 밸류에이션 재설정은 인정한다. 준비금 안정화에 따른 이점을 얻기 위해 단기 금리에서 듀레이션을 길게 유지한다. 워싱턴이 수출 정책을 명확히 할 때까지 AI 비중이 높은 미국 기술주에 대한 비중 축소를 유지한다. 지수 변동성을 매도하고 과열된 개별 주식의 풋옵션을 보유하는 분산 거래를 실행한다. 그리고 재정 완화를 기다린다.
한 전략가는 "낙관적인 경로는 간단합니다"라고 말했다. "셧다운이 끝나고, 재무부가 지출하며, 준비금이 2조 8천억 달러에서 증가하고, 연준은 이미 12월에 양적 긴축을 중단하고 있어 시장은 1월까지 유동성 순풍을 맞을 것입니다. 정치인들이 방해하지 않는다면 이것이 사실상의 기본 시나리오입니다. 문제는 단지 타이밍일 뿐입니다."
투자 자문 아님